กลยุทธลงทุนหุ้นเวียดนาม : Risk!! ป้องกันความเสี่ยงได้ เดี๋ยวกำไรก็มาเอง

หนึ่งในนักลงทุนไทยที่แอดมินคิดว่ารู้ลึกและกว้างในตลาดหุ้นเวียดนามมากสุด และเคยเป็นวิทยากรรับเชิญร่วมกับ ดร.นิเวศน์ เหมวชิรวรากร ในงานสัมมนาของเพจ Vietnam Value Investor หุ้นเวียดนาม ด้วย
นั่นก็คือ พี่นัท (Nuttakit Suntonbutr) โดยวันนี้พี่นัทมีบทความสำหรับคนที่อยากทำกำไรในตลาดหุ้นเวียดนาม ด้วยวิธีการป้องกันความเสี่ยงต่างๆ มาฝากแฟนเพจ VVI ที่แอดมินชอบมากคือมีตัวอย่างหุ้นอธิบายให้เห็นภาพด้วย บทความนี้พลาดไม่ได้เลยค่ะ กลยุทธลงทุนหุ้นเวียดนาม : Risk!! ป้องกันความเสี่ยงได้ เดี๋ยวกำไรจะมาเอง!

——-

Reflections of My Vietnam Investing Journey (A 2-Year Review)
Part III Risk!! Focus on the downside and the upside will take care of itself

ความเสี่ยงใน กลยุทธการลงทุนหุ้นเวียดนาม เท่าที่เห็นและประสบมาในช่วง 2 ปีกว่า (ที่ไม่ใช่ทางด้าน macro) แต่ที่สำคัญๆนั้นไม่ได้ต่างจากในไทยเลย ขอสรุปเป็น 5 ข้อดังนี้

#1 Competition บริษัทแข่งขันกับบริษัทอื่นได้ไหม อย่าลืมว่าบริษัทที่อยู่ในตลาดมี background มาจาก SOE มากพอควร เมื่อต้องมาแข่งขันในตลาดเสรีก็อาจจะปรับตัวไม่ได้และล้มไปในที่สุด สิ่งที่จะช่วยลดความเสี่ยงทางด้านนี้ได้คือต้องประเมิน competitive landscape และ company prospects อย่างระมัดระวัง 🤔 อ่านบทวิเคราะห์ทั้งทั้งที่เป็นอังกฤษและเวียดนาม ทำ scuttlebutt ให้มากเข้าไว้ (ทำให้เราได้ local knowledge+local thinking) ร่วมถึง corporate access ไม่แค่บริษัทที่เราสนใจแต่รวมบริษัทคู่แข่งด้วย

ตัวอย่างของบริษัทที่เผชิญกับการแข่งขันแล้วสะดุด
– DQC, VPK หรือ DRC ที่ผลิตภัณฑ์สินค้าแข่งราคากันหนักมากจากคู่แข่งทั้งในและต่างประเทศเนื่องจากเป็น commoditized products, 
– NCT ที่บริหาร air cargo terminal ที่ Noi Bai airport จากเดิมที่แข่งขันกัน 2 ราย พอมีรายที่สามเข้ามา competitive landscape เปลี่ยนไปทันทั แข่งกันแรงขึ้น กำไรเลยตกท้องช้างไป 2-3 ปี ,
– VNS ที่เป็นเจ้าตลาดรถแท๊กซี่ใน Ho Chi Minh เองก็โดน disrupt โดย uber และ grab ทั้งที่แท็กซี่เจ้านี้เรียกไปไหนก็ไป ไม่มีเกี่ยง, 
– SCD ที่ขายซาสี่ ไม่ได้ปรับตัวตามผู้บริโภคที่เปลี่ยนไป ไม่ทำการตลาดมากพอรวมถึงโปรดักส์ใหม่ก็ไม่ประสบผลสำเร็จ ทำให้บริษัทขาดทุนเป็นครั้งแรกในปี 2017 นับจากที่เข้ามาใน HOSE, 
แม้แต่ไฟฟ้าก็ยังต้องแข่งประมูลเข้าไปใน CGM (competitive generation market) เพื่อขาย capacity ส่วนที่เหลือจาก PPA
.

#2 Capability ความสามารถของผู้บริหารเป็นอย่างไร ผู้บริหารบริหารแบบไหน ทำเป็นรึเปล่า หลายบริษัทที่ผมไปเจอมาตอน Corporate access ดูเค้าไม่ค่อย active ส่วนหนึ่งก็เป็นเพราะเป็น SOE มาก่อน แต่ก็มีหลายบริษัทที่หลัง privatize และรัฐขายหุ้นออกไปหมดสามารถ transform ตัวเองและบริหารแบบมืออาชีพได้ ทำให้บริษัทสามารถแข่งขันกับคู่แข่งทั้งในและที่มาจากนอกประเทศ เช่น REE หรือ PNJ ส่วนที่เป็นเอกชนนั้นจะแตกต่างกันไปต้องดูเป็นรายบริษัท

มีหลายบริษัทที่คิดการใหญ่ ต้องการจะโตไปอย่างรวดเร็ว เพิ่มทุน มาซื้อบริษัทอื่นเข้ามา พยายามจะปั้นตัวเองให้เป็น conglomerate ส่งผลให้ราคาหุ้นขึ้นมาสูงมากเพราะนักเก็งกำไรที่นั่นชอบหุ้นที่มี hot story แต่ส่วนใหญ่ผลที่เกิดขึ้นคือ fail ทำไม่เป็น ไม่เข้าใจใน business ที่ take เข้ามาหรือล้มเหลวในการปรับปรุง operating efficiency แต่บริษัทที่ทำสำเร็จก็มีนะครับถึงจะน้อย เช่น PAN

กรณีของ HVG นั้นน่าสนใจที่เดียว บริษัทเคยเป็นเจ้าพ่อในวงการส่งออกปลาดอลลี่แต่กลับดำเนินกลยุทธ์ที่ผิดพลาด อยากขยายตัวอย่างรวดเร็วทั้งในแนวราบและแนวดิ่ง ทั้งเพิ่มทุนและ leverage งบโดยก่อหนี้เพื่อ M&A แต่ธุรกิจ aquaculture เป็นอะไรที่ผันผวนสูงและพอสะดุดขึ้นมาทำให้มีผลขาดทุนร่วมถึง cash flow มีปัญหาขาดสภาพคล่อง ต้องขายสินทรัพย์รวมถึงบริษัทที่เคยซื้อมาออกไป (ปัญหาที่เกิดขึ้นนี่ฟังดูคล้ายๆบริษัทเหล็กในไทยแห่งหนึ่งเลย) 😱

การจะประเมินเจ้าของและผู้บริหารนั้น ใช้แค่ช่องทาง corporate access อย่างเดียวคงไม่พอเพราะหลายครั้งที่นัดเข้าไปจะไม่ได้เจอเจ้าของแต่เป็นผู้บริหารแทน (แต่เราก็สามารถเดาๆได้โดยสังเกต corporate culture ขององค์กรจากที่คุยกะ management ได้) ต้องอาศัยตัวช่วยอื่นๆเช่น ถามจากคนเวียดนามเอง, ตามดูว่าสิ่งที่บริษัทพูดหรือตั้งเป้าใว้ใน AGM ทำได้ไหม รวมถึงใช้ประสบการณ์ของเราในการประเมินว่ากลยุทธ์ที่บริษัทแถลงออกมานั้นมัน realistic ไหม feasible, doable และ achievable ได้เพียงใด
.

#3 CG ผู้บริหารมีธรรมมาภิบาลไหม ตลาดหลักทรัพย์ทั่วโลกก็มีบริษัทที่ทุจริตด้วยกันทั้งนั้น ไทยมี ที่เวียดนามก็มีเช่นกันและนั่นคือบริษัทที่เราต้องหลีกเลี่ยง 🙄

– TTF เป็นบริษัททำเฟอร์นิเจอร์ มีการแต่งงบ รายงานกำไรเกินจริงมาหลายปีจนความมาแตกปี 2016 (inventory ที่ไม่มีอยู่จริง, ตั้งสำรองหนี้สูญตำ่กว่าที่ควรและไม่แสดงแบงค์การันตีที่ออกให้บริษัทย่อยในงบ)
– BII&KSA ที่สำนักงานใหญ่เป็นเพียงแค่บ้านคล้ายๆบังกาโลหลังนึ่ง ไม่มีพนักงานอยู่เลยตั้งในที่ห่างไกลแถมทางเข้าก็ดูกันดารพอควร โปรเจ็คที่โม้ให้นักลงทุนฟังก็ไม่ได้รายงานความคืบหน้าหรือทำเรื่องขออนุญาตหน่วยงานรัฐบาลท้องถิ่นเพิ่มเติมจากที่ทำไว้ในตอนแรก 
– SKG ที่เจ้าของขายหุ้นออกมาก่อนที่จะแจ้งตลาดเรื่องโดนภาษีย้อนหลัง (บริษัทได้รับแจ้งจากสรรพากรเดือน มิย 2017 แต่กลับแจ้งตลาดพร้อมตอนส่งงบการเงินที่ตรวจสอบแล้วของ 1H17 ตอนเดือน สค 2017 ซึ่งที่ถูกต้องต้องแจ้งภายใน 24 ชม ตามกฎของตลาด HOSE)

สิ่งที่ทำได้สำหรับนักลงทุนไทยที่ไม่ได้ใกล้ชิดกับข้อมูลคือ

1) Local connection ตรงนี้สำคัญมากเพราะเราไม่ได้อยู่ที่เวียดนาม ทางเราเองก็ได้ขยาย network ตรงนี้ออกไป ไม่ว่าจะเป็น analysts ทั้ง buyside and sellside , corporate access team ของ research house ใหญ่ๆ, fund managers ต่างชาติที่ base ในเมืองไทย, individual local and foreign investors ที่รู้จักกันในงานสัมมนา เป็นต้น

2) Accounting เราเข้าใจบัญชีดีแค่ไหน(ในฐานะนักลงทุน) ตัวเลขทางบัญชีสามารถบอกเรื่องราวและความเสี่ยงของบริษัท (เช่น fraud)ได้มากทีเดียวถ้าเรามองถูกจุด ไม่อยากเป็นเหยื่ออยากเข้าใจตรงนี้มากขึ้น ลองอ่านหนังสืออย่าง Creative Accounting หรือ Financial Shenanigans ดู รวมถึง Short Selling report ประกอบไปด้วยเพราะหนึ่งเหตุผลหลักของการ short sell คือ FRAUD! 😖
.

#4 Rule and regulation การเปลี่ยนแปลงของกฎหมายหรือข้อบังคับต่างๆนั้นมีผลทำให้ competitive landscape เปลี่ยนไปทั้งที่ทำให้เกิดผลลบ เช่น กฎหมายยา Cirular 01/2012/TTLT-BYT-BTC ที่ออกมา (lowest bidder wins in ETC channel for Group 4/5) เมื่อมีผลบังคับใช้ทำให้บริษัทยาส่วนใหญ่ต้อง switch มาแข่งกันใน OTC channel จนเป็น red ocean บริษัทยาในช่วงนั้นซื้อขายในราคาที่ถูกพอควร (ในเชิง PE) อย่างบริษัทยาชั้นนำอย่าง DHG อยู่ที่ PE 10-11 เท่า หรือผลบวก(ชั่วคราว) เช่น ที่จำกัดนำ้หนักในการข่นส่งทำให้ต้องซื้อรถบรรทุกเพิ่มซึ่งดึงเอากำลังซื้อล่วงหน้าเข้ามา ราคาหุ้นบริษัท dealer รถบรรทุกขึ้นกันเป็นเด้ง (HTL, HHS, TMT) แต่พอหมดตรงนี้ไปราคาก็ลงมามากเหมือนกรณีโครงการรถคันแรกของไทยที่มีต่อหุ้นชิ้นส่วนยานยนต์

ในฐานะนักลงทุนก็คงต้องหมั่นติดตามกฎหมายหรือข้อบังคับต่างๆที่เกี่ยวกับภาคอุตสาหกรรมและบริการต่างๆที่มีผลต่อบริษัทตามข่าวหรือบทวิเคราะห์ประจำวันอย่างสมำเสมอ 📰
.

#5 Shareholders structure 
โครงสร้างผู้ถือหุ้นของบริษัท joint stock company ที่เวียดนามถ้าสังเกตจะชัดเจนว่าไม่ได้กระจุกตัวอยู่กับตระกูลหรือบุคคลแค่ไม่กี่คนเหมือนของไทยยกเว้นที่เป็น SOE ผมเดาว่าน่าจะมาจาก

1) SOE’s ที่ privatize แล้วรัฐ divest หุ้นออกไปหมด คนที่ซื้อต่อจากรัฐคือเหล่าผู้บริหารระดับสูงหรือเครือญาติ (MBO) ซึ่งจะถือหุ้นกระจายตัวกันไป

2) Private companies ที่เจ้าของอยากขยายงานและทำให้บริษัทเติบโตซึ่งต้องการ funding จาก Venture Cap หรือ Private Equity ก่อนจะ IPO เข้ามา list ใน HOSE อย่างเช่น MWG (ที่ได้ Mekong Capital เข้ามาช่วยทั้งทางด้าน funding และ knowhow) ที่เจ้าของถือหุ้นรวมกันไม่ถึงครึ่ง

เมื่อโครงสร้างการถือหุ้นไม่ได้กระจุกตัวแล้ว สิ่งต่างๆไม่ว่าจะเป็น M&A, takeover หรือแม้กระทั่ง exit โดยขายหุ้นทั้งหมดออกไปเลย จะเกิดขึ้นได้ง่ายกว่าในไทยเพราะไม่ได้ยึดติดกับความเป็นเจ้าของ

ทำไมถึงต้องให้นำ้หนักกับเรื่องนี้ VNE เป็นข้อเตือนใจที่ดีทีเดียว บริษัทซึ่งแต่เดิมถือเป็นคู่แข่งรายสำคัญของ PC1 
แรกเริ่มนั้น VNE เป็น SOE => ต่อมา privatize และเข้ามา listing แต่ SOE ยังถือหุ้นใหญ่อยู่ => วันดีคืนดี SOE divest หุ้นออกไป มีผู้ถือหุ้นรายใหม่เข้ามา=> ผู้ถือหุ้นใหม่พร้อมวิสัยทัศน์ใหม่และการลงทุนทำในโปรเจ็คใหม่ๆที่แตกต่างจากธุรกิจเดิม=> สิ่งใหม่ๆที่ดำเนินการมาทั้งหมดไม่เข้าเป้าซำ้เกิดปัญหาจนนำไปสู่ความขัดแย้งระหว่างผู้ถือหุ้น(ใหม่)กับผู้บริหาร(ชุดที่บริหาร core business ก่อนที่รัฐ divest) 😥

lesson learned: shareholders or management change is critical and required close monitoring

ทั้งหมดที่กล่าวมาไม่ได้หมายความว่าจะช่วยให้การลงทุนไม่มีผลขาดทุนเกิดขึ้นเลยแต่น่าจะเป็น กลยุทธลงทุนหุ้นเวียดนาม ลดความเสี่ยงจากการขาดทุนหรือความเสียหายอย่างหนักต่อพอร์ตลงทุนได้ หาข้อมูลการลงทุนหุ้นเวียดนามได้ที่ https://www.vietnamvi.com/category/%e0%b8%82%e0%b9%88%e0%b8%b2%e0%b8%a7%e0%b8%99%e0%b9%88%e0%b8%b2%e0%b8%aa%e0%b8%99%e0%b9%83%e0%b8%88/ 😀

VC, CIP