ลงทุนหุ้นท่ามกลางวิกฤติ

โลกในมุมมองของ Value Investor    

 21 มีนาคม 63

ดร. นิเวศน์ เหมวชิรวรากร

เมื่อวันศุกร์ที่ 20 มีนาคม 2563 ดัชนีตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยปรับตัวขึ้นอย่างแรงจาก 1,044.19 จุดเป็น1,127.24 จุด ปรับเพิ่มขึ้นถึง 83 จุดหรือเพิ่มขึ้นถึงเกือบ 8% ในวันเดียว  หุ้นขนาดใหญ่หลายตัวปรับขึ้นติดซิลลิ่งที่15% ทั้ง ๆ ที่ไม่ได้มีข่าวสำคัญมากอะไรที่น่าจะเป็นสาเหตุ  จริงอยู่  ราคาน้ำมันที่ปรับขึ้นมาบ้างจากราคาที่ต่ำมากอาจจะเป็นจุดที่ทำให้หุ้นในกลุ่มผู้ผลิตน้ำมันและปิโตรเคมีดูดีขึ้นแต่นั่นก็ไม่น่าที่จะทำให้ตลาดปรับตัวขึ้นแรงขนาดนั้น สถานการณ์ของไวรัสโควิท19 ของไทยและของโลกเองก็ไม่ได้ดูดีขึ้น  ว่าที่จริงโดยเฉพาะในกรณีของประเทศไทยเองนั้น  ดูเหมือนว่าเราจะ “แย่ลงมาก” โอกาสที่เราจะต้อง  “ปิดเมือง” ดูเหมือนจะสูงขึ้นมาก  ถ้าถามผมคิดว่า  การปรับตัวขึ้นของดัชนีนั้น  น่าจะมาจากแรง  “เก็งกำไร” ของนักลงทุนไทยที่อาจจะเห็นว่าดัชนีตลาดหุ้นได้ตกลงมามากจนเป็นวิกฤติ  เดี๋ยวก็จะ  “เด้ง” ขึ้น  ดังนั้น  พวกเขาจึงเข้ามาช้อนซื้อหุ้นก่อน  เมื่อหุ้นขึ้น  คนที่รออยู่ก็รีบเข้ามาเก็บหุ้นตามทำให้ราคาหุ้นโดยเฉพาะหุ้นที่เป็น “หุ้นเก็งกำไร” ปรับตัวขึ้นอย่างโดดเด่นอย่างน้อย 10-15% ภายในวันเดียว คำถามสำคัญที่ตามมาก็คือ  นี่เป็นเวลาที่หุ้นจะกลับตัวหรือยัง?  หุ้นกำลังจะฟื้นจากวิกฤติหรือ? คนที่รอซื้อหุ้นกำลังจะ “ตกรถ”  หรือเปล่า?

ผมเองคิดว่าไม่  นี่อาจจะเป็นสถานการณ์ชั่วคราวที่เรียกว่า  “Technical Rebound” ที่หุ้นปรับตัวขึ้นแรงมากหลังจากตกลงมาแรงมาก  แต่เมื่อสถานการณ์ทางเศรษฐกิจและพื้นฐานของบริษัทจดทะเบียนเลวร้ายลงอีก  หุ้นที่ขึ้นไปแรงก็จะตกลงมาและจะต่ำลงกว่าจุดต่ำเดิม  คนที่เข้าไปซื้อหุ้นในราคาที่สูงก็จะขาดทุนหนัก  ในช่วงวิกฤติเศรษฐกิจต้มยำกุ้งในปี 2540 นั้น  คนเรียกการตกของหุ้นในช่วงปีแรกว่าเป็น “ปีเผาหลอก”  และการตกลงมาอีกในปีต่อไปว่าเป็นปี “เผาจริง”  เหตุผลที่ให้ก็คือ  ปีแรกที่เกิดวิกฤตินั้น  อาการยังไม่หนักเท่าปีต่อมา  หรือบางทีอาจจะเป็นว่า  ปีแรกนั้นคนยังไม่ตระหนักว่าเศรษฐกิจมันจะเลวร้ายขนาดนั้น  พอเวลาผ่านไปจึงรู้ว่า  ปัญหาทางเศรษฐกิจนั้น  หนักกว่าที่คิดไว้ ผลก็คือ  ดัชนีหุ้นที่ดีดกลับขึ้นไปนั้น  ตกกลับลงมาอย่างแรงจนคนหมดกำลังใจจริง ๆ  และการตกลงมารอบหลังนี้ คนเลิกเล่นหุ้น  ปริมาณการซื้อขายหุ้นต่อวันลดลงไปมาก  และนั่นก็คือเวลาที่จะซื้อหุ้นอย่างจริงจังแบบ  “ช้า ๆ  ไม่ต้องรีบ”

ลองมาดูประวัติศาสตร์ดัชนีหุ้นของวิกฤติปี 2540 ดู  ในวันสิ้นปี 2538 นั้น  ดัชนีตลาดหลักทรัพย์อยู่ที่ 1,281 จุด  ในช่วงเวลานั้น  คนในแวดวงธุรกิจและวงการเงินต่างก็เริ่มจะรู้แล้วว่าเศรษฐกิจไทยมีปัญหา  ค่าเงินเม็กซิโกตกต่ำลงอย่างหนักและมากเป็นประวัติการณ์  บริษัทหลักทรัพย์แบริ่งซึ่งเป็นบริษัทเก่าแก่และยิ่งใหญ่ระดับโลกล้มละลายก่อให้เกิดความปั่นป่วนในตลาดเงินโลก  ที่สำคัญ  การส่งออกของไทยกำลังถดถอยลงอานิสงค์จากค่าเงินบาทที่แข็งเกินไปและผูกติดกับเงินดอลลาร์สหรัฐซึ่งทำให้ไทยขาดดุลการค้ามหาศาลในระดับเกือบ 10% ของ GDP สถานะเงินสำรองของประเทศลดต่ำลงจนอยู่ในภาวะอันตราย  สถาบันการเงินโดยเฉพาะบริษัทเงินทุนเริ่มมีปัญหา  ผลก็คือในช่วงเวลาตลอดปี 2539  ดัชนีลดลงจากจุดสูงสุดที่ประมาณ 1,400 จุดในช่วงไตรมาศแรกของปี เหลือเพียง 832 จุดตอนสิ้นปีหรือลดลงประมาณ 40% กลายเป็นภาวะ “วิกฤติตลาดหุ้น” ในปี 2539

แต่นั่นยังไม่พอ  ดัชนียังไหลลงต่อในปี 2540 จนถึงเดือนมิถุนายนก่อนที่จะมีการ “ลอยตัวค่าเงินบาท” ที่ดัชนีตกลงมาเหลือ 527 จุด   แต่หลังจากประกาศ  คนคงคิดว่าทุกอย่างคงจบแล้ว  ราคาหุ้นลงมามากพอแล้ว ดัชนีตกลงมา 62% แล้ว  ดังนั้นคนจึงเข้ามาซื้อหุ้นอย่างหนัก  ดัชนีหุ้นปรับตัวขึ้นอย่างแรงในเดือนกรกฎาคมเป็น 666 จุดหรือหุ้นขึ้นไปถึง26% ภายในเวลาเพียงเดือนเดียว  และเมื่อมองย้อนหลัง  นี่คือ  “Technical Rebound” ในท่ามกลางภาวะวิกฤติ เพราะหลังจากการเด้งขึ้นไป 26% มันก็ตกลงมาต่อจนถึงสิ้นปีดัชนีก็ลดลงมาเหลือเพียง 373 จุด หรือตกลงมาจากจุดสูงสุดที่ 1,400 จุด ถึง 73% และนักลงทุนก็คงคิดว่านี่คงจะเป็น Bottom หรือพื้นจริง ๆ  แล้ว  ได้เวลาช้อนซื้อหุ้นอีกครั้งหนึ่ง  ผลก็คือ  หุ้นปรับตัวขึ้นไปอย่างแรง  ภายในเวลา 2 เดือนของปี 2541 หุ้นก็ดีดตัวขึ้นไปถึง 528 จุด หรือขึ้นไปกว่า41%  คนอาจจะคิดว่าเมื่อวิกฤติ “ผ่านไป”  ทุกอย่างก็คงจะกลับมาเหมือนเดิมในเวลาอันรวดเร็ว  อาจะไม่เกินปีสองปี ดังนั้น  หุ้นก็ปรับตัวขึ้นไปก่อน  เหนือสิ่งอื่นใด  528 จุดก็ต่ำมากและคิดแล้วก็ยังเป็นการตกลงมาจากยอดที่ 1,400 จุดถึง 62%

แต่แล้วนักลงทุนก็คาดผิด  การปรับตัวขึ้นของหุ้นถึง 41% ไม่ใช่เพราะวิกฤติกำลังจะผ่านไป  ที่จริงวิกฤติมันเพิ่งจะเริ่มส่งผลไปที่ตัวหุ้นของบริษัทขนาดใหญ่ทั้งหลายที่กำลัง “ปรับโครงสร้าง” กันอย่างยากลำบาก  พวกเขากำลังหาผู้เข้ามาเพิ่มทุนกู้กิจการที่เรียกว่า  “Technical Bankrupt”  หรือ “เจ๊ง” ไปแล้ว  ดังนั้น  เมื่อข้อมูลข่าวสารเริ่มทยอยออกมา พื้นฐานที่แท้จริงของกิจการปรากฏออกมาเรื่อย ๆ    ดัชนีหุ้นก็ตกลงมาต่อ  ดัชนีไหลลงจาก 528 จุด เหลือเพียง 214 จุด เมื่อสิ้นเดือนสิงหาคม 2541 และเป็นจุดต่ำสุดจริง   โดยรวมแล้ว  วิกฤติรอบต้มยำกุ้งนั้นลดลงจาก 1,400 จุดช่วงไตรมาศแรกของปี 2539 จนถึงสิงหาคม 2541 เป็นเวลาประมาณ 2ปี 7 เดือน  และดัชนีลดลงประมาณ 85%  เป็น หายนะครั้งใหญ่ที่ทำให้ตลาดหุ้นเหงาหงอยและคน “สาบส่ง” การเล่นหุ้นและทำให้ปริมาณการซื้อขายหุ้นเหลือวันละเพียง 2-3,000 ล้านบาท  การเล่นหุ้นแบบเก็งกำไรและไม่สนใจพื้นฐานของหุ้นหายไป  และการลงทุนแบบ VI ก่อตัวขึ้นอย่างเงียบ ๆ  ยุคใหม่ของการลงทุนเริ่มขึ้นและต่อเนื่องมาจนถึงทุกวันนี้เป็นเวลากว่า 20 ปี

วิกฤติโควิด19 เกิดขึ้นเนื่องจากการแพร่ระบาดของไวรัสโควิดในปี 2019 จากประเทศจีนและขยายไปทั่วโลกส่งผลให้เศรษฐกิจทั่วโลกตกต่ำลง  ซึ่งส่งผลให้การส่งออกซึ่งเป็นกิจกรรมทางเศรษฐกิจที่ใหญ่ที่สุดของไทยลดต่ำลง  ในอีกด้านหนึ่ง  การท่องเที่ยวของไทยที่เป็นอุตสาหกรรมใหญ่ที่ทำรายได้เพิ่มมากที่สุดของไทยและก่อให้เกิดผลิตผลไม่ต่ำกว่า 15% ของ GDP และการจ้างงานเป็นล้าน ๆ คนก็ลดต่ำลงในระดับ  “หายนะ” อย่างน้อยน่าจะต้องใช้เวลาไม่ต่ำกว่า 1 ปี ก่อนที่นักท่องเที่ยวจะกลับมา  ทั้งสองอย่างนี้ทำให้ GDP ของไทยคงติดลบในปีนี้  โชคไม่ดี  ในช่วงเวลาเดียวกัน  สงครามราคาน้ำมันระหว่างซาอุดิอาระเบียกับรัสเซียทำให้ราคาน้ำมันตกต่ำลงมากถึงต่ำกว่า 20 เหรียญต่อบาร์เรล  นี่ทำให้บริษัทน้ำมันและปิโตรเคมีที่เกี่ยวข้องที่จดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ซึ่งมี Market Cap รวมกันถึงเกือบ 30% ในตลาดหุ้นจะมีกำไรที่ลดลงมากหรือขาดทุน  ทั้งหมดนี้ก่อให้เกิดวิกฤติตลาดหุ้นที่รุนแรง  ดัชนีหุ้นลดลงอย่างรวดเร็วในเวลาไม่กี่วัน  โดยรวมแล้ว ดัชนีตกลงมาจากต้นปีถึงวันพฤหัสที่ 19 มีนาคม 63 ถึง 33.9% และคนอาจจะคิดว่ามันตกลงมาพอแล้ว  วิกฤติโควิด19 กำลังผ่านไป  ราคาน้ำมันก็คงไม่ต่ำอยู่อย่างนั้นตลอดไป  เมื่อตกลงกันได้ราคาก็จะเพิ่มขึ้น  ดังนั้น  คนก็เข้ามาซื้อหุ้นดันราคาให้ขึ้นไป  แต่นี่เป็นเรื่องจริงหรือ?  วิกฤติครั้งนี้ทำให้หุ้นตกลงไปเพียง 33.9% เท่านั้นหรือ?  ผมไม่แน่ใจ

ว่าที่จริงประเทศไทยเพิ่งจะเริ่มมีมาตรการอย่างจริงจังในการแก้ปัญหาไวรัสหลังจากจำนวนคนป่วยเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วเมื่อเร็ว ๆ นี้  ในยุโรปและอเมริกาเองก็เพิ่งเริ่มตระหนักว่าไวรัสนี้เป็นเรื่องใหญ่ระดับชาติที่ต้องทุ่มเทสรรพกำลังในการต่อสู้ไม่น้อยกว่าวิกฤติอื่น ๆ  แน่นอนว่าในที่สุดสาเหตุของวิกฤติก็จะต้องผ่านไปและเศรษฐกิจก็จะฟื้นและตลาดหุ้นก็จะปรับตัวขึ้นอย่างแรง  แต่มันคือเวลานี้หรือผมยังสงสัย  ผมคิดว่ามีโอกาสที่การปรับตัวในช่วงนี้น่าจะเป็น Technical Rebound  คล้าย ๆ ช่วงวิกฤติปี 2540   จริงอยู่  ในวิกฤติซับไพร์มในปี 2551  ดูเหมือนว่าหุ้นจะลงมา 50% แบบ “ม้วนเดียวจบ”  หลังจากนั้นหุ้นก็ค่อย ๆ ปรับตัวขึ้นอย่างช้า ๆ  และเร่งตัวขึ้นทางเดียวใช้เวลาประมาณปีครึ่งก็ขึ้นมาถึงดัชนีเดิมที่ประมาณ 800 จุด ส่งผลให้คนที่ “กล้า” เข้าไปช้อนซื้อในยามที่ตลาดวิกฤติที่สุดร่ำรวยไปตาม ๆ  กัน

ผมเองคิดว่าวิกฤติโควิด19 นั้น  สำหรับประเทศไทยมีความรุนแรงกว่าวิกฤติซับไพร์มซึ่งไม่ค่อยเกี่ยวกับประเทศไทยโดยตรงมากนักยกเว้นการส่งออกที่ชะลอตัวลงอย่างแรงในระยะเวลาสั้น ๆ    ดังนั้น  ดัชนีตลาดหลักทรัพย์รอบนี้น่าจะลงแรงกว่าและใช้เวลานานกว่าในการที่จะฟื้น  ด้วยเหตุผลดังกล่าวผมจึงรู้สึกว่า  ตลาดอาจจะยังไม่ตกลงถึงจุดต่ำสุด การที่หุ้นเด้งขึ้นแรงจึงอาจจะเป็นเรื่องของการเก็งกำไรและดัชนีหุ้นอาจจะไม่ไปต่อหรือตกกลับลงมาอีกและต่ำกว่าเดิมได้  ดังนั้นคนที่เข้าไปเล่นคงต้องระวังเป็นพิเศษ  การเก็งกำไรในยามวิกฤตินั้นผมคิดว่ามีความเสี่ยงมาก  การลงทุนในยามนี้โดยคำนึงถึงพื้นฐานและต้องมี Margin of Safety เหลือเฟือเท่านั้นจึงจะปลอดภัย